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中国股市脱掉流动性的枷锁 — 从9月中国出口及货币数据以管窥豹

9月进出口和货币数据显示出中国面临外需温和下滑,私人部门投资动力不足的现状。股市热炒的中国经济重拾升势并不存在,中国经济最多只是企稳,如果未来两个季度,政策性住房投资增长不能替代商品房投资的回落,那么明年上半年中国仍将出现经济下滑的情况。倒是近两个月宏观流动性的改善对资产价格有支撑作用。这意味着股市估值回升才是重点,而并非上市公司的盈利改善。

9月份中国出口金额同比增长25.1%,进口金额同比增长24.1%,分别较8月份低9.3和11.1个百分点。笔者估计扣除价格因素9月份出口数量同比增幅约为20%,进口数量同比增幅约为11%,较前月下降6-10个百分点。进出口大幅下降的主要原因是基期抬升造成的,9月份出口增长的下滑并没有看上去这么严重。但是,值得关注的是出口增长的放缓已经在3季度形成,而进口增长的下降自2季度就已经开始,只不过下降的程度并不像9月份同比数据下降的程度看上去那么严重。我们已经看到主要经济体制造业PMI都再2季度起出现下滑,美国、欧元区、日本无一例外,巴西、印度制造业PMI均已显著回落,与较有领先性的中国台湾、韩国PMI也出现显著下跌,而中国PMI出口订单指数却出现小幅回升,我们相信中国外需与世界需求脱钩的可能性很低,因此,中国出口增长逐步回落应是趋势。实际上,距我们估计中国出口商品数量(扣除价格因素)增长的趋势值已经从2007年的20%-25%,2009年的上半年最低下降到0-5%,2010年初仅反弹至10%-15%,而2010年4季度可能出现再次回落的趋势。

9月份国内人民币信贷增长5955亿,处于市场预期下限,扣除票据融资后,新增人民币信贷达到6900亿,较8月份新增额高1200亿,基本上可以被季末因素解释,不存在信贷需求增长加速的情况。

从信贷结构上来看,居民部门中长期信贷增长1526亿,中长期信贷占比小幅回升5个百分点至60.8%,而扣除票据融资后,企业中长期贷款占比继续下降,较去年同期下降5个百分点,整个3季度企业中长期贷款占比较09年同期大幅下降了19个百分点,绝对数量也大幅下降了22%,这暗示企业投资意愿仍然不高。同时,9月企业活期存款与M2的比例经季调后继续下跌,延续了自2季度以来的跌势,显示,89月份经济的企稳回升可能并非是趋势性的,未来经济增速仍有可能继续回落。

整个三季度信贷增长略超央行计划,但尚不足以让央行大力加强信贷控制。近日央行差额提高部分银行法定存款准备金率两个月据说与即将到期的三年期定向央票(央行于20071011日曾向五大行及九家股份制银行发行1500亿3年期定向央票)有关,冻结流动性规模亦仅略超过到期规模,据央行公布的数据测算,9月份全国大型商业银行的超储率较8月份至少提高了0.5个百分点,显示出货币市场流动性依旧宽松,而9月外汇占款增长进一步反弹至2800亿,M2增幅已经企稳显示宏观流动性的紧缩已经过去,这对股市构成支撑。

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