A股泡沫的破灭明显比市场预期来的早,投资经理们原本计划明年再给自己放个长假,都不得不提前了一年,现在都忙着把资金交给固定收益的产品打理,然后开始自己的长假。对于资产管理行业而言，有些时候放假也许比每天盯盘剁手更好。

市场进入了缺乏趋势性机会的状态，休假也许是更好地选择，或许在沙滩的躺椅上，阳光、海风和“六色沙滩”能让一个绝佳的交易闪现在眼前。“强劲的暴风”和“夜空第一道闪电”是交易员最爱的两种策略，“强劲的暴风”代表着一种强烈的趋势交易，有着高胜率和超出想象的获利空间，而“夜空第一道闪电”则是拐点处的先知交易，拥有绝好的盈亏比，和摧枯拉朽般的弹性。

最强烈的趋势表现出来的常常是泡沫，这是唯一一种可以预测的复杂系统状态，一旦泡沫崩溃，吸引子状态重归混沌，之后再无法预测。如这次a股的泡沫，在2014年4季度进入了可以确认的泡沫状态，而它在崩溃前的两个月，已经表现出崩溃前的临界状态，一些非线性模型可以在2015年4-5月份就能精准的预测到6月份的崩溃，可以说a股的崩溃是其内生的，它的疯长已经明确预示了它的崩溃，指数月度回报率一度偏离了历史均值3个标准差，尽管复杂系统收益率的分布有尖峰肥尾的特点，但如此高的偏离在历史上都预示着泡沫即将崩溃，均值回复的力量快速上升。也就是说，在形成一个新的泡沫前，a股是很难预测的，当然一个正泡沫的覆灭常常会跟着一个负泡沫的诞生，但在捕捉到这种模式前，预测a股是难有可信度的，所谓“a股逻辑未变”，但同样的逻辑，市场的走势可能五花八门，只能走一步看一步。

在“强劲的暴风”消失后，或许是寻觅“夜空第一道闪电”的时候了。哪里找到闪电？难道只能夜观天象，仰望星空吗？地裂之前，总有其内部扭曲应力的积累，闪电之先，总有电荷的集聚。 “夜空第一道闪电”就要诞生在经济金融市场中矛盾和冲突集聚的部位。也就是说，当量变的问题即将积累成质变，闪电就会很快出现。当流量的变化积累到原本的状态不可以持续的地步，“夜空第一道闪电”就会瞬间释放巨大的能量，就像量子状态的跃迁将会释放（吸收）能量一样。

寻找“夜空第一道闪电”可以从流量开始，找到在这个湍流撞击下最薄弱的环节，那里最可能产生“闪电”。以史为例，美国在2000年后常年积累的大量的经常项目赤字，且这些赤字在中美的经常项目与资本金融项目循环中不断进行正反馈放大，维持了美国偏低的长期利率水平，继而阴错阳差的吹起了美国的房地产泡沫，而后还有很多聪明的脑袋发明了高杠杆的房地产相关投融资工具，呈几何倍数的放大了房地产风险敞口，那么在一个不可能永续的正反馈循环中，美国房地产市场流量的逆转，就在持有了数倍风险敞口的金融机构身上爆炸了，它的资产负债表最为脆弱，成为起爆点，成为“闪电”的发生地，成为当年最佳交易策略的标的，这个“闪电”之后，原来的正反馈循环开始倒转，形成了强大的趋势。

再谈谈眼下，让我们先放眼全球，当今一个很强大的流量是美元升值、大宗商品走弱，简单做这个方向的交易，盈亏比并不好，因为这个趋势已经经历了一段时间。但是，在这样的流量环境中，那些以大宗商品出口为支撑的经济体将面临宏观上持续压力，在这些经济体中再寻找资产负债表最弱的主体，内部储蓄不足、多年经常项目赤字、依靠外部市场融资，如果再加上高负债、高通胀、高利率，那基本上就是最弱的资产负债表了，如果你再看看历史规律，金融危机的始发地都是发达市场和新兴市场交替进行的，而且新兴市场动荡都发生在美元走强的时候，取上面几个条件的交集，那么你几乎可以迅速锁定目标，拉美的某些经济体似乎越来越符合以上条件，当然，笔者并不认为在这些经济体上必然会出现金融动荡，但是你在他们的金融市场上能看到很多扭曲，这些就是应力最集中的地方，未来可能释放出能量。

与此相对，我们在普遍意义上的“危机”中也可寻找到“机会”，需找在危机中最强健的部分，这些部分往往能在本身强健的身体上插上救市政策的翅膀，往往能带来意想不到的收获。典型的例子就是这次美国次贷危机中的股市，居民部门资产负债表需要去杠杆，政策大力维帮助居民部门去杠杆平稳进行，而本身资产负债表较为健康的企业部门受益于救市政策，资本回报提升推升了美国股市,危机之后反而是长达五年的牛市。眼前的“危”中之“机”则是德国股市的机会。在欧债危机中，本身就相当强健的德国企业部门，受益于量化宽松政策和欧元贬值，相比那些资产负债表脆弱的经济体，德国企业可以赚取到更大比例的政策好处，因此，投资德国上市公司股票回报可能很好。

那么国内呢？中国企业部门资产负债表脆弱，居民部门资产负债表整体健康，经济整体储蓄率较高，腾挪空间很大，在股市火爆的环境下，原本可以让部分企业“债转股”，居民部门增加权益投资，企业部门杠杆率下降、风险降低，但股市的熄火使得居民部门资金的动员能力下降，企业部门再次处于危险境地，如果没有外部收入的显著提升，企业部门问题就难以消化；除此以外，地方政府原本隐性负债较高，通过债券-债务置换，实质上转换为显性政府债务，降低融资成本。把这两大趋势整合在一起，你会发现中国的结构性资产负债表问题化解的通路都在利率市场中，这两项拆弹任务都需要依靠低利率完成，没有低利率，债务负担就不可能有腾挪的空间。居民部门在资产负债表、现金流、分配格局、通缩带来的债权好处等方面都有较好的优势，与居民部门需求更为密切的资产就有更为稳定的表现。而汇率作为强势美元背景下可能存在扭曲，这种扭曲又会加重在企业部门和居民部门的分化格局，从而使得汇率或利率市场中爆发出闪电的可能性更大。

(原文曾发表于财新周刊)