财新传媒 财新传媒

阅读:0
听报道

>“利率市场化”听上去是个十分学术的词汇,也并不新鲜,但竟惹得近期投资界大会小会的讨论,态度万千,有的不以为意,有的如临大敌,有的欢欣鼓舞。市场如此热烈的讨论必有其道理,正如5年前关于“中国正在经历刘易斯拐点的争论”在几年后即成现实,“利率市场化”将成为未来5年内投资决策不可忽视的趋势性因素。

 

很多人认为利率市场化谈的多,做得少,没有实质性启动。实际上,如果利率市场化的完成以央行放弃存贷款基准利率的管制为标志,那么利率市场化进程启动是无需标志的,监管者不会宣布“某天起利率开始市场化了”,而只会出现一些金融产品和工具来渐进的推进利率市场化,这些金融产品甚至不是监管者规划出来的,它来自于市场的原生动力。美国的利率市场化进程持续近二十年,期间由于管制利率和市场利率间出现了明显的差异,货币市场基金成为主要的套利工具,推动居民资产从存款转化为财富管理工具的形式存在,成为推动利率市场化的主要金融工具之一。银行理财产品是中国目前推动利率市场化的最强动力之一,它吸引银行存款转换为直接投资的理财产品,每年余额的增长超过万亿,以每年1%-2%的速度侵蚀着银行存款。尽管银行理财产品并非无风险,但已经给存款资金一个低风险的投资出口,间接的推动了利率市场化。银行甚至主动通过保险公司、证券公司来绕过基准利率的限制以争夺存款,如果未来大额可转让存单可以退出,那么存款利率市场化将会加速,即将启动的银行信贷资产证券化也将推动贷款利率市场化。因此,利率市场化不仅已经启动,而且是如火如荼的启动,且一经启动就难以停下。

 

利率市场化直观的讲就是把原来管制确定的利率,转为由市场定价,我们知道中国央行对于存贷款利率一直有基准利率的限制,但贷款利率上浮基本已经放开,贷款基准利率对实际利率的限制并不大,而存款基准利率对存款利率有较大限制。有多大的限制呢?可以做一个比较,1年期银行间同业拆借利率SHIBOR达到5.2%,一年期银行理财产品收益率一般在5%-6%,而一年期定期存款利率只有3.5%,半年期国库现金存款招标利率高达6.8%,而半年期定期存款利率仅有3.3%。可以大概的估算,1年期定期存款利率被人为压低了1.5至2个百分点。可以预计,利率市场化将更多的推高存款利率,降低银行的净息差。从金融部门和居民部门的角度看,金融部门受损,居民部门受益,但金融部门并非都是不利,由于利率市场化过程伴随着资产证券化,间接信贷融资将会转向直接证券化融资,商业银行等间接融资行业受损,投资银行等直接融资行业受益。这是最直观的结果。

我们知道存款利率是经济主体面对的最主要无风险利率,它是经济主体资产配置时,现金流贴现的分母。一旦管制放开,存款利率可能会上升1.5至2个百分点,分母几乎翻倍,那么现金流的现值将会显著下降,也就是说资产的公允价值将会大幅下跌。以股市为例,过去10年里A股平均市盈率约在25至35倍,对应长期存款利率在3%-4%,这基本与前十年中长期定期存款平均利率相近,如果利率市场化完成令中长期利率上涨至5%-6%,那么股市市盈率估值就要下降至15至20倍,这基本上与当前的市盈率相近,也就是说从中长期的角度看,A股已经丧失了所谓估值修复的能力。 更形象的说,如果在银行存款利率仅有2%-3%的时候你愿意投资股票和房产,那么当存款利率上升至5%-6%的时候,你还会投资股票和房产么?因此,利率市场化对股票和房地产等资产价格将有负面影响。

对于债券市场来说,以往资金以存款的形式大量淤积在银行资产负债表上,银行并不能完全运用出去,就在银行间市场以较低利率水平拆借给其他金融机构,货币市场利率就会较低,借入资金配置债券的套利空间是十分可观的,而随着利率市场化的推进,存款转化资产管理产品,银行存款开始紧张,资产管理产品中的资金会主动配置在各类资产上,因此,货币市场利率会上升,套利息差会下降。另一方面,利率市场化会推动越来越多的资产会进入债券市场,收益率离散化将成趋势。

利率市场化并不能独立的完成,必须配合其它金融改革,汇率和利率是一个东西的两个方面,必须互相配合,利率市场化要求汇率也要逐步市场化,否则央行的货币政策操作目标将可能出现矛盾,因此,人民币汇率形成机制更加市场化也将成为中期趋势。

近十年中国金融改革的主旋律是挽救且做强银行业,已经基本达到这一目标,而利率市场化是为提高金融体系效率向银行业开刀。银行业不会坐以待毙,一定会向财富管理和直接融资方向转型,这必将加大金融业各子行业的竞争与合作,混业经营必成趋势,混业监管也将顺势而为。可以说,“利率市场化”启动意味着金融业改革已经进入攻坚模式。

话题:



0

推荐

石磊

石磊

102篇文章 1次访问 4年前更新

吸引子咨询董事长,曾任平安证券固定收益部执行总经理,2010年、2009年“远见杯”中国宏观经济预测年度第一名,路透社专栏撰稿人。

文章