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一群睿智的交易者组成的市场却像个长不大的孩子,每次听到有人叫“狼来了”的时候,都会害怕得颤抖起来。上周中国市场上盛传的加息传闻令交易者和媒体都在四处打探消息,股市和债市都出现了下跌,统计局提前8月份经济数据公告日,多位官员的讲话都让加息传言逼真之极。

我们冷静下来追究加息的原因时就会发现,背后支撑加息的原因还是老生常谈的高通胀和所谓的“负利率”。中国通胀水平抬升确是事实,但中国的货币政策作用点在于数量型调控,而非价格型。当前仍在按照全年7.5万亿新增人民币信贷的计划执行,信贷额度并未有收紧的迹象,且银行家问券调查的结果显示,更多银行家认为货币政策处于合适水平(季节性调整后的结果),并未出现像前几轮通胀高涨时认为合适的比例出现快速下降的情况,这表示出信贷额度限制没有出现进一步的收紧,并且,贷款需求景气指数在二季度出现下降,这表示出进一步收紧信贷额度的必要性在降低。

如果连信贷额度都没有收紧,那么货币政策的方向还在进一步趋紧么,还可能加息么?有人会说加息可以调控通胀预期,而并非实质性收紧。那么比加息更方便,副作用更小的是提高银行间市场的利率水平,提高一年期央票的发行利率,这也可以给市场和大众一个信号,而且以往在加息之前,也常常是先出现这一信号。但是上周央行还在公开市场投放了710亿资金,并没有显露出收紧资金面的政策取向。更何况,信贷额度控制造成的中小企业融资困难,而大企业发债融资的收益率依然很低,三年期AA级的中期票据发行利率仅有4%左右,远低于同期限贷款基准利率,因此,即使央行欲进一步收紧货币政策,那么其合理的政策选择,也应该是提高银行间市场的利率水平,而非加息。

还有人说,加存款息不加贷款息,可以达到抑制通货膨胀和不增加企业财务负担的多重效果。确实,无论以何种方法计算,当前中国都已处于“负实际利率”的范围,但是,解决当前“负实际利率”问题至少需要加息3次,而当我们看到中国经济已经减速、外需即将减速,美国开始新一轮的经济刺激计划时,出台进一步的紧缩政策是需要巨大的勇气的。2004年中国在CPI已经下滑后,曾加息一次,那是在美国进入加息周期后,中国的跟随政策,与当前环境完全不同。因此,多次加息解决“负实际利率”的可能性并不大。实际上,如果收紧银行间市场流动性,提高银行间市场收益率,可以提高银行理财产品和货币市场基金的收益,从而达到稳定存款,抑制通胀的作用。

笔者不是说中国不存在通货膨胀的问题,从流通中的现金(M0)占全部M2的比例来看,中国居民持有现金的比例已经达到历史上相当高的水平(剔除长期趋势,使用周期项衡量),这反映出居民的通胀预期高涨。但是,企业活期存款占M2的比例正在延续6月份以来的跌势,固定资产投资增长仍在减速,影响中国经济波动的主要因素是“投资”和“货币”,其增长速度都在下降,这表明通胀的短期波动应该会在两个季度内趋于下降,这与通胀长期趋势上升并不矛盾,而货币政策主要针对短期波动作出反应,因此,货币政策进一步收紧的可能性较小。

我们看到,政府对食品价格的调控集中在供应方面,对期货市场资金的调查也反映出政府将限制对食品的金融需求的提高,由于中国居民收入并未出现显著加速上升,实际支出增速正在回落,对于消费品的实际需求就不会持续快速增长,一旦食品的金融需求受到压制,短期供给问题得以解决,CPI就会顺从投资和货币的波动周期。

按照以往央行的调控模式,在CPI不断创新高的时期,央行一般会提高央票收益率,收紧银行间市场流动性以提高货币市场利率,在这一政策出台之前,提高存贷款基准利率的可能性微乎其微。市场别再中了谣言散布者的埋伏,这样的谣言已不是第一次了。

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石磊

石磊

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吸引子咨询董事长,曾任平安证券固定收益部执行总经理,2010年、2009年“远见杯”中国宏观经济预测年度第一名,路透社专栏撰稿人。

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